分散金融中的货币创造：稳定货币和加密货币影子银行的动态模型

时间：2021-12-31|浏览：455

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稳定货币的兴起是为了满足分散金融中对安全资产的需求。稳定货币发行人通过部署各种策略，将有风险的储备资产转化为价值稳定的代币。为了解决稳定货币的可行性、法规和大型平台的主导措施，我们建立了最佳的稳定货币管理动态模型，并描述了一个不稳定的陷阱。该系统是二元的：稳定性可以持续很长时间，但一旦稳定货币在负面影响下破裂，波动性就会继续存在。贬值将导致不可避免的恶性循环，因为它允许发行人和稳定货币用户有效地分担风险。中国人民大学金融科技研究所编译了研究的核心部分。
简介
十多年前，比特币预示着数字支付和分散金融的新时代。加密货币挑战以银行为中心的支付系统，通过智能合约提供全天候结算、匿名、低成本的国际汇款和可编程货币（Brunnermeier，James，Landau，2019；Duffie，2019）。然而，第一代加密货币所表现出的巨大波动性限制了它们作为支付手段的效用。稳定币的目的是通过承诺持有法币或其他资产来保持对参考货币或一篮子货币的稳定价格，同时稳定币持有的资产可以被赎回。
本文提供了稳定货币动态模型的连续时间，合理化了实践中常见的一系列丰富策略（Bullmann，Klemm，Pinna，2019)，如公开市场运作、用户抵押品动态要求、交易费或补贴、目标价格带、重新挂钩、发行等二级单位（或治理代币）作为稳定货币发行人的股权。我们的模型显示了一种适合评估监管建议的新的不稳定机制。它也可以应用于分析大型平台（如F）acebook）稳定货币计划背后的激励机制。
稳定货币的创造类似于影子银行的货币创造，即不受监管地创造安全资产，以满足代理人的交易需求。发行人将风险资产，即实际加密货币转换为一对一稳定货币，并可与法定货币一对一交换。发行人通常要求稳定货币用户提供抵押品，并规定存款要求。如果用户的抵押品价值急剧下降，发行人将使用其储备（投资于风险资产）来支持稳定货币的价值。
然而，稳定货币的建立在一个关键方面不同于传统的阴影银行。发行人可以贬值稳定货币以避免清算，而阴影银行必须履行债务合同，否则将破产。贬值选项允许稳定货币发行人避免昂贵的清算，但它会导致一种放大机制，产生一种双峰分布状态。在高储备状态下，发行人保持固定汇率，因此对稳定货币的需求非常强劲，交易量非常大。发行人通过公开市场运营和交易费用获得收入，进一步增加储备。在低储备状态下，发行人通过贬值向用户提供负载风险，抑制对稳定货币的需求，从而减少收入，因此发行人只能慢慢重建储备，从而陷入不稳定的陷阱。因此，固定汇率可以持续很长时间，但一旦贬值，恢复就会非常缓慢。

分散金融中的货币创造：稳定货币和加密货币影子银行的动态模型
我们的论文讨论了固定汇率的可信度和可持续性outledge和Zetlin Jones（在2021年的研究中，不同于稳定货币的投机攻击和协调失败。我们描述了一种新的风险放大机制，并表明，即使是过度抵押的稳定货币也会在发行人储备下降到一定程度时赔钱。当发行人的储备低于一个关键阈值时，即使是过度抵押的稳定货币也会赔钱。贬值的原因是发行人保持稳定的价值，以刺激需求，与用户分担风险，以避免清算之间的平衡。我们关注完全抵押的稳定货币，因为最近的监管建议和银行挤兑事件使人们怀疑不足的稳定货币的可行性。
稳定货币发行人的储备管理与动态企业现金管理有关，但与企业不同的是，稳定货币发行人可以通过贬值来贬低其负债（未偿稳定货币）。类似于通过通货膨胀货币化债务的国家。稳定货币和可转换债券（CoCos）相似之处在于，后者在股权投资者和债务持有人之间自动分担风险。但与CoCos不同的是，风险分担是通过贬值完成的，而不是将稳定货币转换为发行人的股权，贬值是由发行人决定的，没有事先规定的触发事件。
科技巨头Facebook及其合作伙伴于2019年6月宣布了自己的稳定货币Libra（现在的 “Diem)之后，稳定货币成为了激烈辩论的主题。利用其现有的客户网络，全球技术或金融公司可以迅速扩大其稳定货币的影响力。为了了解稳定货币领域完美网络的优势，我们比较了具有不同程度网络效应的平台。强大的网络效应确实与较低的贬值频率有关，因为强大的网络效应可以使平台在储备耗尽时更快地积累成本收入，并鼓励平台通过更高的连续价值保持更大的权益水平来缓冲风险。
由拥有全球客户网络的公司赞助的稳定币计划吸引了监管机构的注意，因为它不仅有可能被广泛采用，而且还有对垄断力量的担忧。在我们的模型中，两种相互抵消的力量决定了平台所攫取的经济剩余份额。在较强的网络效应下，平台可以通过收费或风险分担从用户那里获取更多租金，但它也更渴望通过降低收费和稳定代币来刺激代币需求，因为个人用户并没有将积极的网络外部性内部化。在平衡状态下，这两种力量相互平衡。因此，稳定币发行者和用户之间的福利分配对网络效应的程度相当不敏感。
支付系统带来的大量交易数据为数字平台开发自己的稳定货币提供了强大的动力。根据Parlour（2020）的意见,我们将数据建模作为交易的副产品。当货币速度保持不变时，用户持有的稳定货币的价值决定了交易量和数据积累的速度。数据可以帮助平台提高其生产力，从而进入用户从代币中获得的流量效用数据可以帮助平台提高生产力，从而进入用户从代币持有中获得的流量效用。一个反馈循环出现了：交易产生更多的数据，从而改善平台，导致更强的代币需求和更多的交易。因此，随着时间的推移，数据呈指数级增长。该平台平衡了数据采集和储备积累。